股票10倍杠杆平台最近四年半在15%-20%的区间内波动

再来更新一家电池类上市公司的财报，国轩高科股份有限公司（股票简称：国轩高科）成立于2006年5月，2015年5月借壳东源电器在深交所上市，是具有全球竞争力的新能源电池企业和绿色能源解决方案商。

国轩高科主营磷酸铁锂材料及电芯、三元材料及电芯、动力电池组、储能电池组及电池管理系统等，产品广泛应用于乘用车、商用车、专用车等新能源汽车领域。国轩高科在全球布局八大研发中心、四大验证平台；布局中国、亚太、美洲、欧非四大业务板块，建有覆盖电池材料、电芯制造、Pack产品的全球二十个制造基地。

2025年上半年，国轩高科的营收同比增长15.5%，比2024年的水平略高。这已经是其连续五年半保持增长了，虽然最近一年半的增速明显不及以前的年度，但部分同行已经在近年来回调等波动的情况，国轩高科还能保持稳定增长，要算表现较好的了。

除了“输配电产品”有所下跌之外，核心的“动力电池系统”和“储能电池系统”业务都在同比增长。主要来自于“动力电池系统”近两成的增长，其占比超过七成，重要性进一步提升。

境内外业务的增速接近，占比也没有明显的变化，海外地区的占比稳定在1/3左右，算是比较合理的地区构成。考虑到上半年的国际贸易环境波动，特别是关税方面的反复折腾，国轩高科这方面的表现就要算很不错了。

2025年上半年，国轩高科的净利润同比增长35.2%，大大高于同期营收增速，也比2024年的增速高。但怎么看起来远不到2024年一半的水平呢？这主要是由国轩高科的净利润季度分布不均导致的，这个我们后面看分季度的情况时再说。

国轩高科在2019-2021年处于微利期，直到2023年和2024年的净利润连续创下新高，才从投入期转换为基本正常的盈利状态。2025年全年能否继续创下新高，现在看起来形势不错，但最终还得看下半年的具体表现。

毛利率从2020年开始持续下跌了四年，在2023年触底后，进入了波动期，最近四年半在15%-20%的区间内波动，相对比较稳定。2023年能在毛利率谷底时创下净利润新高，2024年净利润再创新高时的毛利率水平也不算高，这是不是因为规模效应的作用呢？我们后面看成本费用结构分析的时候再说。

就算排除掉2019-2021年的微利期，国轩高科的销售净利率和净资产收益率仍表现一般，暂时还谈不上优秀，算是勉强及格的水平吧。

三大业务的毛利率同比有增有减，“动力电池系统”的毛利率虽然在同比增长，但还是没有下跌的其他两大业务的毛利率高。核心业务的毛利率水平不高，是导致国轩高科这几年业绩表现不好的重要原因。

境内外市场的毛利率都有所下滑，还是海外地区市场的毛利率更高一些，其毛利率贡献占比近四成，比营收占比要高很多，这方面的地区分布更均衡。

2021年的主营业务竟然是亏损的，接下来的2022年和2023年仅为0.2和0.4个百分点，2024年总算达到了2.5个百分点，2025年上半年下降至1.5个百分点。由于这几年的毛利率相对稳定，影响因素主要就成了期间费用占营收比，2025年上半年的占比为14.2%，表现强于前四年。

期间费用是在逐年增长的，占营收比下降的原因只能是营收的增速更快。这是不是说，国轩高科与规模接近的同行，都在想通过做大规模来摊薄固定成本或费用，靠更大的规模才能实现不错的收益水平呢？当然是这样的，看着头部企业的风光日子，大家都很羡慕，在有机会、有市场的情况下，凭啥不上继续上规模，来提升自己的盈利能力呢？

国轩高科的研发支出在2023年超过了20亿元，占营收比在6个百分点左右。随着营收的增长，就可能在支出规模不下降的情况下，占营收比下降，比如2025年上半年就不及6个百分点，这当然是更加可持续的良好趋势。

在其他收益方面，每年都是净收益的状态，2023年特别高，是其当年净利润的主要来源，2024年的水平也不低，也是当年净利润的重要来源。也就是说，这两年的业绩连创新高，这方面竟然是主因。

主要是政府补助的金额较高，其中“增值税加计扣除”带来的收益增长，这是根据财政部、税务总局《关于先进制造业企业增值税加计抵减政策的公告》规定，2023年1月1日至2027年12月31日，允许先进制造业企业按照当期可抵扣进项税额加计5%抵减应纳增值税税额。但是，这项补助是其他收益方面的增量，占比并不是特别高，主要还是一些其他各种各样的补助。

每年都有不低的“信用减值损失”，看来账是不太好收的，烂掉的也不少；“资产减值损失”相较于“信用减值损失”只是略低，仍然是金额不低的损失项。2025年上半年，收益和损失基本平衡了，没有太大金额的净收益。

分季度来看，每个季度的营收都是同比增长的状态，只是从2023年三季度开始，增速已经没有以前那种同比七八成增长那么夸张了。净利润的同比增长水平，一般比同期营收要高，特别是最近五个季度一直都是如此。

我们注意到前两年的盈利，都主要集中在四季度，这就导致了上下半年的净利润水平差异比较大，也是我们看到2025年上半年的净利润看起来远不及2024年的一半，却在同比大幅增长的原因。

毛利率的季度波动还是不小的，期间费用占营收比波动也不小，综合后，主营业务盈利空间竟然还相对稳定。我们当然注意到，前两年四季度的主营业务盈利空间较其他季度并无优势，甚至这十个季度中，唯一主营业务亏损的季度，正是2023年四季度。也就是说，四季度的高净利润主要政府补助等其他收益，稳定性并不强。

“经营活动的现金流量净额”表现只能算过得去了，由于赚钱本来就不多，能连续五年半保持净流入，也算不错了。但是，从2021年启动，2022年和2023年达到峰值的固定资产类大额投资，显然是需要大额净融资，才能解决其资金需求。

从2021年营收超过百亿规模后，能连续两年就迈过200亿元和300亿元的大关，这些巨额投资当然是重要的基础条件。那最近两年的增长变慢，是不是投资下降导致的呢？主要应该不是，因为营收基数变大，增速自然就会变慢；同时，投资拉动不会一直有效，至少不会一直效果明显，而企业也不会永远有烧不完的投资预算，只能在此之间寻找平衡。

固定资产的规模在2024年末突破了300亿元，2025年上半年末已经有所下降，但其“经营性长期资产”仍在增长，主要是“在建工程”的余额比较高，创下了179亿元的新纪录。

在建的大项目可不少，大部分的项目都投入了七八成，如果这些项目在最近一两年内全部投产，对国轩高科的产能增长可不是小数目。根据国轩高科 2025年半年报业绩说明会的信息，截至2025年上半年，其有效产能约为130GWh，年底产能有望提升至近150GWh。仅把上面在建项目的产能简单加总，都可能有80GWh，这当然是未来营收增长的基础条件，但也有可能是行业产能过剩在国轩高科身上的部分体现。